1. Увеличение ликвидности организатора и инвестора уменьшает доходность других
продуктов фондовых рынков, и таким образом уменьшает стоимость финансирования для
предпринимателей.
2. Увеличивает приток финансирования на рынок ценных бумаг.
3. Может создать новый и диверсифицированный источник финансирования через фондовый рынок. Институциональные и пассивные инвесторы могут посчитать это более привлекательным вариантом.
4. Помогает развитию фондовых рынков позволяя даже мелким участникам участвовать в выпуске ценных бумаг на фондовых рынках.
5. С развитием сукук появляются специализированные институты, работающие с различными видами сукука в различных областях, что в свою очередь снижает стоимость финансирования.
6. В настоящее время сукук стал тем инструментом, который позволяет вложить избыточную ликвидность в исламские банки. Таким образом, покупатели участвуют напрямую в экономических процессах финансируемых за счет их средств. Этот инструмент имеет относительно долгосрочный характер с возможностью избавиться от него в любое время через вторичный рынок. Он является лучшей экономической альтернативой инструменту мурабаха используемыми Исламскими банками. Например, при использовании Мурабаха банк закупает большое количество металла на бирже и перепродает его другой фирме с наценкой. С точки зрения ликвидности данная операция очень не эффективна, так как вовлекает банк в торговую операцию, которая на самом деле не нужна его клиенту не ему самому. Таким образом, снижается эффективность с точки зрения производительности и распределения ресурсов.
активов и контрактов в финансовые сертификаты и поэтому каждая отдельная операция сукук может иметь разный уровень риска, который зависит от видов базовых контрактов сущности и состава базовых активов . и от наличия предоставления дополнительных услуг.
3.2.5.1 Риски по операциям сукук
Для целей анализа риски могут быть классифицированы по различным критериям. Относительно их значений в рамках всей системы они могут классифицироваться как системные риски и специфические. Относительно источников риска они могут классифицироваться по различным компонентам. Тарик (2004) говорит об эти рисках свойственных различным операциям сукук, которые приведены в таблице 8. Он классифицировал риски в соответствии с их источниками на пример, рыночный риск (риск доходности, курсовой риск, ценовой риск), кредитный риск, и другие риски, (риск ликвидности. риск соответствия Шариату и инфраструктурный риск.
На самом деле риски операции сукук зависит от:
а) Структура фиксированных переменных доходов в контракте между эмитентом и
инвестором.
б) Сущность контракта с фиксированными и переменными ставками между эмитентом и
организатором.
c) Сроки погашения
d) Состав и сущность базовых активов
e) Опционы продавца и покупателя предоставленные организатор)" или инвестору
f) Платежеспособность организатора или его поручителя
g) Возможность перепродать и ликвидность сукук.
Риск уровня доходности относится ко всем операция Иджара сукук с фиксированной доходностью и влияет как на инвестора, так и на организатора, но противоположных направлениях. Уровень этого риска находится в прямой зависимости от рыночной ренты и срока погашения по операциям сукук. В случае операции Иджара сукук с переменным уровнем доходности . когда их доходность зависит от ставки либор увеличение который приведет к увеличению суммы обязательств, которые в свою очередь могут быть неприемлемы. Это становится еще более серьезным, когда платежеспособность организатора в основном зависит от активов с существенным уровнем фиксированных доходов. Например, это происходит в случае, когда базовые активы состоят (максимум 49%) из операций Мурабаха и Истисна.
3.2.5.2 Характеристики управления рисками операций сукук:
У сукук имеется возможность управления рисками относительно инвестора и организатора и некоторые из этих возможностей перечислены ниже.
Для целей организатора:
1. Сукук уменьшает риск ликвидности у неликвидных активов.
2. Если СУО работает на нескольких организаторов путем выкупа их отдельных относительно
20Подлинный, совместимый с Шариатом контракт с гибкой рентой по существу является периодически пересматриваемыми или возобновляемым контрактом с пересмотрением ренты с возможностью выхода как для арендатора так и для арендодателя (в зависимости от желания сторон )
Использование инструмента управления ликвидностью Иджара сукук ограниченно в силу того, что не имеется крупное и устойчивое предложение, а также неразвитости вторичного рынка. Опять же в отличие от Мурабаха , использование которой полностью зависит от исламского банка при Иджара сукук его выпуск зависит от эмитента. Развитие инструментов управления ликвидностью для исламских банков на основе Иджара сукук может быть достигнута путем выпуска Иджара сукук специально для Исламских банков, но периодичность их выпуска должна иметь паузы которые будут позволять производить погашения предыдущих выпусков до выпусков новых.
- Затраты по первичному структурированию и выпуску Иджара сукук на данный момент достаточно высоки. Для этого требуется крупные отделяемые активы . а также предоплата за юридические рейтинговые инвестиционные услуги, а также за документацию. Поэтому только крупные и более транспарентные институты имеют возможность участвовать в сделках Иджара сукук.
3.2.7 Новые возможности для сукук
Иджара сукук для проектного финансирования:
Как известно из практики Иджара сукук может быть выпущен любой страной на основе ее собственных возможностей относительно обязательств по ренте и готовности обратного выкупа активов. Если базовые активы имеют спрос и достаточно производительны для покрытия обязательств по ренте в этом случае сукук может быть выпущен на более выгодных условиях и низкими затратами. Еще одним вариантом для страны для привлечения финансов посредством сукук является использование гарантии другой страны или международного финансового института как исламский банк развития, с целью улучшения кредитного рейтинга и снижение стоимости финансирования.
Мандат ИБР позволяет финансировать социально ориентированные проекты в странах — членах. Для этих целей банк начал выпуск Иджара сукук путем отделения некоторых своих активов. Целью выпуска этих ценных бумаг является увеличение фондов ИБР для финансирования социально ориентированных проектов в странах- членах по средствам других Исламских методов финансирования, таких как: Мурабаха. Истисна. Иджара. Привлечение посредством сукук качество активов лучше, так как подразумевается их использование, что существенно снижает стоимость финансирования. Однако при Иджара сукук такие же активы ИБР блокируются на срок погашения. Эти активы также списываются с баланса до того как они не будут обратно выкуплены. Привлеченные средства увеличивают ликвидность банка, но сам сукук увеличивает забалансовые обязательства. Более того, состав и рисковые характеристики активов также изменяются и скорее всего в сторону ухудшения поэтом} выпуск сукук имеет ограничения, в то время как спрос на финансирования стороны стран-членов ИБР огромен. Средства, привлеченные посредством сукук не привязываются к определенным проектам.
Альтернативным вариантом финансирования социальных проектов в странах- членах ИБР является использование активов этой страны вместе с активами ИБР. Для формирования фондов СУО. На основе этих фондов выпускаются ценные бумаги по средствам Иджара сукук для использования средств для нужд конкретного проекта.
21 Структура предложена в Khan?Tariqullah(2005)»Мобилизация ресурсов для Исламского Банка Развития: Примечание»,мимео.,Апрель. Альтернатива структуре сукук основана на субдированных активах также может быть найдена в этом примечании.
Это принесет выгоды в виде (i) ИБР получит возможность не вовлекать часть своих активы на долгосрочный период.(ii)Ha основе активов страны- члены ИБР будут выпущены ценные бумаги, что возможно не было бы доступно, если бы страна попыталась сделать это отдельно.(iii) Страна-член ИБР будет на прямую участвовать в привлечение средств, что предаст ей стимулы для более эффективного их использования и последующего выполнения обязательств и выкупа активов.,
Еще одной возможностью достижения этой цели является перевод активов страны- члены ИБР на баланс банка. Далее ИБР выпускает ценные бумаги на основе этих активов, таким образом Иджара сукук выпускается на основе балансовых параметров ИБР Этот вариант имеет все преимущества предыдущего с дополнительным (iv)^ преимуществе в виде улучшении кредитного потенциала ИБР Таким образом, стоимость финансирования будет падать. Однако данный вариант всецело зависит от готовности страны- члена ИБР перевести свои активы на баланс банка или СУО. Также возможны альтернативные варианты, построенные на похожих схемах путем привлечения активов. Для более подробной информации читателю следует обратится к трудам Хана (2004 год).
3.2.8 Развития инфраструктуры для сукук
- Имеется целый ряд комплексных законодательных и других инфраструктурных требований для выпуска ценных бумаг по средствам сукук. Эти требования еще более усиливаются, если речь идет о выпуске ценных бумаг на основе узуфрукта или услуг. В общем, законы должны четко определить права каждой из сторон, подробно описать каждый этап операции и строго обеспечить его выполнение. Определенная степень стандартизации необходима относительно базовых активов . а именно в их оценке, рейтинге, в Шариатской оценке, а также в вопросе необходимой документации на каждом этапе процесса. Соответственно стандарты обслуживания также должны приведены к общему знаменателю. Эти элементы позволят ускорить выпуск ценных бумаг, снизить стоимость, улучшить оценку используемых инструментов, избежать неопределенности, контролировать ожидания, на которых строится доверие всех участников к рынку и его инструментов.
- В свете легальной инфраструктуры имеющейся на сегодняшний день для сукука, можно отметить, что многие элементы требуемые для Иджара сукук охвачены местным законодательством в странах которые уже выпустили сукук. Однако в большинстве случаев выбор делается в пользу английского трастового законодательства с целью выпуска ценных бумаг именно в поле его юрисдикции. Хотя в большинстве случаев выпуск нацелен на иностранные рынки. Частично это происходит в силу того что. местное трастовое законодательство не достаточно развито на этих рынках. Определенная степень его стандартизации в структуре суверенного сукук возможно в силу того что этот продукт можно просто копировать и использовать в качестве модели. Также одни и те же инвестиционные баки( и юридические фирмы вовлечены в процесс в качестве консультантов и гарантодателя. Однако небольшое количество выпусков говорит, что в форме контрактов и процедуры на разных этапах сукука еще не отрегулированы.
- Важно правильно начать процесс относительно выбора видов продукта, их характеристик и стандартов по каждому из них. а также международная приемлемость.
· Шариатские стандарты ОЛИФУ для инвестиционных сертификатов охватывают сукук и это является положительным явлением.
Шариатский надзор над выпуском сукук и его постоянный мониторинг на различных этапах инициируются его организаторами, что является хорошим знаком. Для большей степени приемлемости и доверия инвесторов они также привлекаю! Шариатские комитеты других организаций для работы над контрактами. Например, привлекаются Шариатские комитеты гарантодателей. посредников, а также институциональных инвесторов. Таким образом, создается более дешевый путь для формирования совместных институтов. Одним из таких совместных институтов является МИФР. В следующем надо было упорядочить, стандартизировать и прописать Шариатские процедуры аутентичности и мониторинга. МИФР разработал эту схему, которую можно видеть ниже, и начал внедрять ее в практику.
График 4 Процесс Идентификации о Согласовании с Шариатом МИФР
Пересмотр док-ов и предоставит замечания МИФРдо встречи |
ВОЗВРАЩЕНИЕ ЭМИТЕНТУ/ОРГАНИЗАТОРУ ЧЕРЕЗ МИФР |
Члены КШН будут получать док.ты Ставить визу эл.почтой,факсом или твердой копии |
Подписание индоссамент Сертификата |
Комитет Шариатского Надзора (КШН |
Пересмотр Замечаний и Предложений Членов КШН |
Исправление и Предоставление Документов |
Подписание Индоссамент Сертификата |
Документы о выпуске Сукук |
|
Источник: Вебсайта МИФР
3.2.9 Проблемы с точки зрения Шариата в Иджара сукук
Шариатские ученые обсудили соответствие различных видов сукук по Шариату включая Иджара сукук в рамках условий по каждому из них." Однако сукук является новым продуктом, который приобрел некоторые противоречивые характеристики во время своего развития, и которые не являлись частью оригинального продукта. Эти характеристики представляют риск с точки зрения приемлемости их Шариату, и поэтому в будущем Иджара сукук может иметь не завидное будущее в силу своего несоответствия Шариату
Самый противоречивой характеристикой сукук является обязательство выкупа актива в открытой или вуалированной форме вследствие взятых организаторам на себя обязательств.
Целями СУО при традиционном выпуске бумаг с привлечением частного бизнеса является:
(i) Ограничения обязательств инвесторов предоставляющих средства.
(ii)Создание обязательства компаний получающим средства о целевом их использовании.
Таким образом, СУО с одной стороны уменьшает возможность банкротства, и с другой стороны увеличивает доверие к компании: оба элемента привлекательны для инвесторов и снижают стоимость финансирования. Но в случае суверенного выпуска СУО никаким образом не улучшает доверие к организатору если только не привлекается международный финансовый институт или иностранная держава с более высоким уровнем доверия и поэтому возможность банкротства ни коем образом не снижается для частного инвестора. Соответственно СУО относительно государственных проектов ни как не гарантирует успеха. Другие механизмы улучшающей ситуации будь то изменение законов распределение исполнительной власти. Улучшение и независимость судебной власти, и улучшение коллективного принятия решения, является приемлемыми в случае государств. Таким образом, использование СУО для Исламского финансирования государственных проектов становится всего лишь механизмом для обратного выкупа активов и без других явно выраженных функций. Путем создания СУО и продажей ей активов на основе односторонних обязательств что, государство готово выкупить эти активы по номинальной стоимости после определенного периода времени при согласии СУО государство гарантирует, что активы будут возвращены по наступлению времени погашения. Так как СУО создается и подчиняется правительству, она обязана предоставить возможность выкупа активов правительству по номинальной стоимости даже в случае если рыночная стоимость на момент погашения будет выше.
Эту проблему можно рассмотреть на основе следующего экстремального примера. Если односторонне обязательство имеет связывающие ограничения возможно использование более эффективного механизма без создания СУО. Для рассмотрения мы пока отложим вариант СУО и рассмотрим продажу правительством крупного актива как например, горной территории, мусорной свалки или какой-то пустынной местности по завышенной цене с правом обратной аренды по завышенной плате (плата может быть привязана к ставке ЛИБОР с периодической переоценкой при каждом продлении арендного контракта). Одновременно правительство берет на себя обязательство выкупить это актив по номинальной стоимости. У любой стороны которая будет готова ее продать через определенное время (период погашения).Так как актив имеет более низкую рыночную стоимость чем номинальная стоимость данная операция создает опцион продавца для инвесторов . и они всегда будут
Стандарт Шариата ОАИФУ №17 является примером таких условий.
пользоваться своим правом по наступлению периода погашения. Таким образом, правительству не придется беспокоиться о том. что она может потерять кокой либо важный стратегический актив. Поэтому применения Иджара сукук может происходить без использования, каких либо важных активов правительства.
При некоторых операциях Иджара сукук организатор в одностороннем порядке берет на себя обязательство выкупить активны по рыночной стоимости ко времени наступления периода погашения. Но в случае если базовыми активами является общественные товары или активы специального назначения, что зачастую происходит в большинстве операций суверенного сукукъ. для этих товаров возможно не имеется рынка.
Каким образом правильно оценить стоимость этих базовых активов й кто должен заниматься этим не ясно, так как форма сукук которая обговаривается еще не разработана. Еще одной Шариатской проблемой в Иджара сукук является то что. все расходы на содержание переводятся на арендатора, в то время как это должно быть обязанностью арендодателя. Для изучения этой проблемы давайте рассмотрим следующий пример на основе типичного контракта суверенного сукук:
Этот арендный договор оговаривает, что стороны согласны осуществлять его на основе полугодовых периодов аренды имущества на основе сукук и арендатор должен вносить арендую плату каждые полгода. В этом арендном договоре говориться, что расходы на поддержание и легкий ремонт несутся арендатором (правительство). а расходы на капитальный ремонт несутся арендодателем. Но было бы более эффективно, если арендодатель нес оба вида расходов:
(i) Сумма арендной платы арендодателем на текущий счет определяется в контракте, как
сумма равная сумме периодического распределения владельцу сертификата с текущего счета.
(ii) Приоритет при распределение с текущего счета отдан владельцам сертификатов в
следствии этого на капитальный ремонт не остается ни чего.
Такого рола проблемы существующих инструментов сукук создают неопределенность. которая должна привлечь внимание финансистов и Шариатских ученых. Для упорядочения выпуска сукук. вторичных операций по ним и их погашения необходимо вести систем} Шариатского аудита. Это особенно важно так как. инструменты сукук находятся на стадии формирования и на этом этапе можно создать систему стандартов, которая определит будущие этого инструмента.
Таблица 8 Общие Характеристики Рисков Сукук
3.2.6 Достоинства и недостатки сукук
1. Увеличение ликвидности организатора и инвестора уменьшает доходность других
продуктов фондовых рынков, и таким образом уменьшает стоимость финансирования для
предпринимателей.
·2. Увеличивает приток финансирования на рынок ценных бумаг.
•3. Может создать новый и диверсифицированный источник финансирования через фондовый рынок. Институциональные и пассивные инвесторы могут посчитать это более привлекательным вариантом.
•4. Помогает развитию фондовых рынков позволяя даже мелким участникам участвовать в выпуске ценных бумаг на фондовых рынках.
•5. С развитием сукук появляются специализированные институты, работающие с различными видами сукука в различных областях, что в свою очередь снижает стоимость финансирования.
•6. В настоящее время сукук стал тем инструментом, который позволяет вложить избыточную ликвидность в исламские банки. Таким образом, покупатели участвуют напрямую в экономических процессах финансируемых за счет их средств. Этот инструмент имеет относительно долгосрочный характер с возможностью избавиться от него в любое время через вторичный рынок. Он является лучшей экономической альтернативой инструменту мурабаха используемыми Исламскими банками. Например, при использовании Мурабаха банк закупает большое количество металла на бирже и перепродает его другой фирме с наценкой. С точки зрения ликвидности данная операция очень не эффективна, так как вовлекает банк в торговую операцию, которая на самом деле не нужна его клиенту не ему самому. Таким образом, снижается эффективность с точки зрения производительности и распределения ресурсов.
активов и контрактов в финансовые сертификаты и поэтому каждая отдельная операция сукук может иметь разный уровень риска, который зависит от видов базовых контрактов сущности и состава базовых активов . и от наличия предоставления дополнительных услуг.
•3.2.5.1 Риски по операциям сукук
Для целей анализа риски могут быть классифицированы по различным критериям. Относительно их значений в рамках всей системы они могут классифицироваться как системные риски и специфические. Относительно источников риска они могут классифицироваться по различным компонентам. Тарик (2004) говорит об эти рисках свойственных различным операциям сукук, которые приведены в таблице 8. Он классифицировал риски в соответствии с их источниками на пример, рыночный риск (риск доходности, курсовой риск, ценовой риск), кредитный риск, и другие риски, (риск ликвидности. риск соответствия Шариату и инфраструктурный риск.
На самом деле риски операции сукук зависит от:
а) Структура фиксированных переменных доходов в контракте между эмитентом и
инвестором.
б) Сущность контракта с фиксированными и переменными ставками между эмитентом и
организатором.
·c) Сроки погашения
•d) Состав и сущность базовых активов
•e) Опционы продавца и покупателя предоставленные организатор)" или инвестору
•f) Платежеспособность организатора или его поручителя
•g) Возможность перепродать и ликвидность сукук.
Риск уровня доходности относится ко всем операция Иджара сукук с фиксированной доходностью и влияет как на инвестора, так и на организатора, но противоположных направлениях. Уровень этого риска находится в прямой зависимости от рыночной ренты и срока погашения по операциям сукук. В случае операции Иджара сукук с переменным уровнем доходности . когда их доходность зависит от ставки либор увеличение который приведет к увеличению суммы обязательств, которые в свою очередь могут быть неприемлемы. Это становится еще более серьезным, когда платежеспособность организатора в основном зависит от активов с существенным уровнем фиксированных доходов. Например, это происходит в случае, когда базовые активы состоят (максимум 49%) из операций Мурабаха и Истисна.
•3.2.5.2 Характеристики управления рисками операций сукук:
&nbs… Продолжение »
